Hãy nói về sự kiện đấu thầu stablecoin $USDH của @HyperliquidX đang gây xôn xao. Bề ngoài có vẻ là cuộc chiến giành lợi ích giữa các nhà phát hành như Frax, Sky, Native Market, nhưng thực chất đây là "cuộc đấu giá công khai" quyền đúc tiền stablecoin, sẽ thay đổi quy tắc trò chơi của thị trường stablecoin trong tương lai. Tôi kết hợp với suy nghĩ của @0xMert_ để chia sẻ một vài quan điểm: 1) Cuộc chiến giành quyền đúc USDH đã phơi bày mâu thuẫn cơ bản giữa nhu cầu về stablecoin gốc của các ứng dụng phi tập trung và nhu cầu về tính thanh khoản thống nhất cho stablecoin. Nói một cách đơn giản, mỗi giao thức chính đều cố gắng có "quyền in tiền" riêng, nhưng điều này chắc chắn sẽ dẫn đến việc tính thanh khoản bị phân mảnh. Để giải quyết vấn đề này, Mert đã đề xuất hai giải pháp: 1. "Căn chỉnh" stablecoin của hệ sinh thái, mọi người đồng ý sử dụng một stablecoin chung và chia sẻ lợi nhuận theo tỷ lệ. Vấn đề là, giả sử hiện tại USDC hoặc USDT là stablecoin căn chỉnh mạnh nhất, họ có sẵn lòng chia sẻ một phần lớn lợi nhuận cho các DApps không? 2. Xây dựng một lớp thanh khoản stablecoin (mô hình M0), sử dụng tư duy Crypto Native để xây dựng một lớp thanh khoản thống nhất, chẳng hạn như Ethereum như một lớp tương tác, cho phép các stablecoin gốc có thể hoán đổi liền mạch. Tuy nhiên, ai sẽ chịu chi phí vận hành của lớp thanh khoản, ai sẽ đảm bảo cấu trúc neo của các stablecoin khác nhau, và làm thế nào để giải quyết rủi ro hệ thống do một số stablecoin bị mất neo? Hai giải pháp này có vẻ hợp lý, nhưng chỉ có thể giải quyết vấn đề phân mảnh thanh khoản, vì một khi xem xét lợi ích của mỗi nhà phát hành, logic sẽ không còn nhất quán. Circle dựa vào lợi suất trái phiếu chính phủ 5.5% để kiếm hàng tỷ đô la mỗi năm, tại sao họ phải chia sẻ với các giao thức như Hyperliquid? Nói cách khác, khi Hyperliquid đủ điều kiện để tách rời các nhà phát hành truyền thống và tự lập, mô hình "ngủ thắng" của các nhà phát hành như Circle cũng sẽ bị thách thức. Sự kiện đấu thầu USDH có thể được coi là một cuộc biểu tình chống lại "đế chế" phát hành stablecoin truyền thống? Theo tôi, việc thành công hay thất bại không quan trọng, điều quan trọng là khoảnh khắc đứng dậy phản kháng. 2) Tại sao tôi lại nói như vậy, vì quyền lợi từ stablecoin cuối cùng sẽ trở về tay những người tạo ra giá trị. Mô hình phát hành stablecoin truyền thống, Circle và Tether về cơ bản đang làm công việc của một trung gian, người dùng gửi tiền, họ sử dụng để mua trái phiếu chính phủ hoặc gửi vào Coinbase để nhận lãi suất cố định, nhưng phần lớn lợi ích đều thuộc về họ. Rõ ràng, sự kiện USDH muốn nói với họ rằng logic này có lỗi: người thực sự tạo ra giá trị là giao thức xử lý giao dịch, chứ không phải các nhà phát hành chỉ đơn thuần nắm giữ tài sản dự trữ. Từ góc độ của Hyperliquid, xử lý giao dịch trên 5 tỷ đô la mỗi ngày, tại sao họ phải chia sẻ lợi nhuận từ trái phiếu chính phủ hàng năm trên 200 triệu đô la cho Circle? Trước đây, nhu cầu "an toàn không mất neo" của stablecoin là yêu cầu hàng đầu, vì vậy các nhà phát hành như Circle đã phải chịu nhiều "chi phí tuân thủ" nên họ xứng đáng được hưởng phần lợi nhuận này. Nhưng khi thị trường stablecoin trưởng thành, môi trường quản lý ngày càng rõ ràng sẽ có xu hướng chuyển giao quyền lợi này về tay những người tạo ra giá trị. Vì vậy, theo tôi, ý nghĩa của cuộc đấu thầu USDH là định nghĩa một quy tắc phân phối lợi nhuận mới cho stablecoin: ai nắm giữ nhu cầu giao dịch thực sự và lưu lượng người dùng, người đó sẽ được ưu tiên hưởng quyền phân phối lợi nhuận; 3) Vậy kết cục sẽ là gì: chuỗi ứng dụng dẫn dắt quyền lực phát ngôn, các nhà phát hành trở thành "nhà cung cấp dịch vụ nền tảng"? Mert đã đề cập đến giải pháp thứ ba rất thú vị, để chuỗi ứng dụng tạo ra doanh thu, trong khi lợi nhuận của các nhà phát hành truyền thống gần như bằng không? Làm thế nào để hiểu điều này? Hãy tưởng tượng Hyperliquid chỉ từ phí giao dịch hàng năm đã có thể tạo ra hàng trăm triệu đô la doanh thu, so với đó, lợi nhuận tiềm năng từ trái phiếu chính phủ mà họ quản lý dù ổn định nhưng lại "có thể có hoặc không". Điều này giải thích tại sao Hyperliquid không tự mình phát hành mà chọn chuyển nhượng quyền phát hành, vì không cần thiết, việc tự phát hành chỉ làm tăng "nợ tín dụng", lợi nhuận thu được không hấp dẫn bằng việc mở rộng quy mô giao dịch. Thực tế, bạn thấy đấy, khi Hyperliquid chuyển nhượng quyền phát hành, phản ứng của các nhà đấu thầu cũng đủ để chứng minh mọi thứ: Frax hứa sẽ hoàn trả 100% lợi nhuận cho Hyperliquid để mua lại HYPE; Sky đưa ra tỷ suất lợi nhuận 4.85% cộng với 250 triệu đô la mua lại hàng năm; Native Markets đề xuất chia sẻ 50/50, v.v.; Về bản chất, cuộc chiến giành lợi ích giữa các bên ứng dụng DApps và các nhà phát hành stablecoin đã biến thành một trò chơi "nội bộ" giữa các nhà phát hành, đặc biệt là các nhà phát hành mới đang buộc các nhà phát hành cũ phải thay đổi quy tắc. Trên đây. Giải pháp thứ tư của Mert nghe có vẻ hơi trừu tượng, khi đến bước đó, giá trị thương hiệu của các nhà phát hành stablecoin có thể hoàn toàn về không, hoặc quyền phát hành hoàn toàn được thống nhất vào tay cơ quan quản lý, hoặc là một loại giao thức phi tập trung, hiện tại vẫn chưa thể biết. Điều đó có lẽ vẫn thuộc về tương lai xa xôi. Tóm lại, theo tôi, cuộc chiến đấu thầu USDH này có thể tuyên bố sự kết thúc của thời kỳ "ngủ thắng" của các nhà phát hành stablecoin cũ, thực sự dẫn dắt quyền lợi từ stablecoin trở về tay những "ứng dụng" tạo ra giá trị, điều này đã có ý nghĩa vô cùng lớn lao! Còn về việc có phải là "hối lộ" hay không, đấu thầu có minh bạch hay không, tôi lại cảm thấy đó là cơ hội cửa sổ trước khi các kế hoạch quản lý như GENIUS Act thực sự được thực hiện, chỉ cần xem náo nhiệt là đủ.

Trong những ngày gần đây, cuộc thảo luận xung quanh layer2 của Ethereum lại trở nên sôi nổi, một ủy viên SEC đã phát biểu trên podcast rằng những người phụ thuộc vào bộ sắp xếp tập trung đều phải được coi là "sàn giao dịch", và @Scroll_ZKP cũng đột ngột thông báo tạm dừng quản trị DAO phi tập trung. Hơn nữa, @Optimism trong một thời gian đã có không ít nhà phát triển cốt lõi rời bỏ. Thị trường đang gia tăng sự hoang mang và lo lắng về layer2 của Ethereum, đó là món nợ công nghệ đáng sợ của Ethereum! Nói về quan điểm cá nhân: 1) Vấn đề về Sequencer phi tập trung hiện tại rõ ràng là không còn phù hợp để thảo luận, vì hầu hết các layer2 chính như Arbitrum, Optimism, Base đều là Sequencer tập trung, và vấn đề này đã được @VitalikButerin đưa ra trong lộ trình kỹ thuật từ stage0 đến stage2, cũng như đã đề xuất con đường thực tiễn cho việc rút tiền trong 1 giờ. Mặc dù @MetisL2 đã thực hiện được bộ sắp xếp phi tập trung nhưng chỉ là một quy mô nhỏ trong hệ sinh thái của họ. Tất cả những thực tế này chỉ có một ngụ ý: vấn đề phi tập trung của layer2 tạm thời không có giải pháp. Vì vậy, việc thảo luận xem có bị coi là sàn giao dịch hay không, không có nhiều ý nghĩa; 2) Scroll tạm dừng quản trị DAO phi tập trung, mức độ ảnh hưởng của việc này phụ thuộc vào cách bạn giải thích. Có thể nói rằng việc không thể thực hiện được tính chất không cần tin cậy của công nghệ Sequencer phi tập trung, Scroll cũng không thể duy trì quản trị DAO phi tập trung, thí nghiệm layer2 zkEVM phi tập trung đã thất bại. Nhưng cũng không hẳn là điều xấu, có thể là đội ngũ đang nỗ lực thúc đẩy thương mại hóa, và quản trị DAO trở thành gánh nặng. Nếu Sequencer không thể thực hiện được phi tập trung, thì việc quản trị DAO phi tập trung cũng chỉ là hình thức, tại sao không từ bỏ để ôm lấy sự linh hoạt và hiệu quả để tái sinh; 3) Việc rời bỏ của các nhà phát triển cốt lõi trong đội ngũ @Optimism đều là những sự kiện bề nổi cho thấy layer2 đang mất đi quyền kiểm soát câu chuyện công nghệ trên thị trường. Điều thực sự cần suy nghĩ là tại sao Hyperliquid, Stripe (Tempo) lại chọn làm chuỗi độc lập, những chuỗi hiện tại vẫn phụ thuộc vào kiến trúc công nghệ layer2, Base, cũng như Robinhood, Upbit và các chuỗi mới khác có ngày nào đó cũng rút lui khỏi layer2 không? À, còn một đội ngũ L2 là @megaeth_labs đang chờ đợi sự kiểm nghiệm của thị trường. Liệu layer2 có thực sự thiếu đất màu mỡ cho sự tăng trưởng bền vững không? Tất cả các dấu hiệu cho thấy, layer2 chung chắc chắn sẽ thất bại trong cuộc đối đầu với layer1 hiệu suất cao, chỉ dựa vào sự kế thừa an toàn của Ethereum không thể hỗ trợ sự thịnh vượng của hệ sinh thái layer2, hoặc là chuyển đổi thành Specific-layer2 để cạnh tranh với các layer1 khác, hoặc là chờ đợi sự hy sinh. Quá trình thanh lý món nợ công nghệ của Ethereum có thể sẽ khắc nghiệt hơn những gì mọi người tưởng tượng.

Có hai điều vốn dĩ không liên quan gì đến nhau, nhưng tôi lại thấy việc so sánh chúng thật thú vị: 1) @plumenetwork hợp tác với Circle để đưa USDC gốc vào hệ sinh thái RWAFi; 2) @HyperliquidX ra mắt stablecoin USDH thông qua đấu giá cộng đồng; 1) Việc Plume chấp nhận USDC về bản chất thuộc về con đường "mượn sức mạnh của người khác", thông qua việc kết nối với stablecoin tuân thủ quy định nhất để tăng tốc độ dòng vốn từ các tổ chức, thực chất là chọn Circle làm "chứng nhận chính thức" cho chiến lược RWA của Plume. Trong khi đó, việc Hyperliquid, một trong những sàn giao dịch vĩnh viễn có khối lượng giao dịch hàng ngày lên đến hàng chục tỷ đô la, ra mắt stablecoin USDH lại có mục đích hoàn toàn ngược lại, rõ ràng là "làm thuyền ra khơi", không muốn mãi mãi làm áo cưới cho người khác, vì cuối cùng kiểm soát stablecoin sẽ có quyền định giá, một loạt lợi nhuận từ việc phát hành, lưu thông, lãi suất, v.v. sẽ trực tiếp hình thành một vòng tròn tài chính; 2) Đối với Plume, việc kết nối với USDC có thể hoàn thành vòng tròn kinh doanh của họ, sử dụng tính tuân thủ và thanh khoản của USDC làm "mồi câu lưu lượng", thu hút vốn từ các tổ chức vào, sau đó thông qua cơ chế phát hành/đổi lại gốc pUSD và USDC, cùng với giao thức staking Nest đi kèm, dẫn dắt những nguồn vốn này vào hệ sinh thái RWAFi của mình để kiếm phí quản lý và chia sẻ lợi nhuận. So với đó, USDH lại hoàn toàn là một logic khác, Hyperliquid về bản chất đang làm kinh doanh "mở rộng tín dụng", dựa vào tín dụng của nền tảng Hyperliquid với khối lượng giao dịch hàng ngày lên đến hàng chục tỷ đô la. Dù là mượn tín dụng của người khác để làm kinh doanh của mình, hay sử dụng tín dụng của chính mình để phát hành tiền tệ, đều là lựa chọn tối ưu dựa trên vị trí sinh thái hiện tại của bản thân.