Fale sobre o evento de licitação do stablecoin $USDH da @HyperliquidX que gerou tanta controvérsia. À primeira vista, parece uma batalha de interesses entre várias emissoras, como Frax, Sky e Native Market, mas na verdade é um "leilão público" do direito de emissão de stablecoins, que mudará as regras do jogo no mercado de stablecoins. Com base no pensamento de @0xMert_, compartilho algumas opiniões: 1) A disputa pelo direito de emissão do USDH expõe a contradição fundamental entre a demanda por stablecoins nativas em aplicações descentralizadas e a necessidade de liquidez unificada para stablecoins. Simplificando, cada protocolo mainstream tenta ter seu próprio "direito de impressão", mas isso inevitavelmente fragmentará a liquidez. Para resolver esse problema, Mert propôs duas soluções: 1. "Alinhar" as stablecoins do ecossistema, onde todos concordam em usar uma stablecoin comum e compartilhar os lucros proporcionalmente. A questão é: supondo que agora o USDC ou USDT seja a stablecoin alinhada com o maior consenso, eles estariam dispostos a compartilhar uma grande parte dos lucros com as DApps? 2. Construir uma camada de liquidez para stablecoins (modelo M0), usando um pensamento nativo de cripto para criar uma camada de liquidez unificada, como o Ethereum como camada de operação interativa, permitindo que várias stablecoins nativas sejam trocadas sem costura. No entanto, quem arcará com os custos operacionais da camada de liquidez? Quem garantirá a ancoragem estrutural das diferentes stablecoins e como resolver os riscos sistêmicos causados pela desanexação de stablecoins individuais? Essas duas soluções parecem razoáveis, mas só conseguem resolver o problema da fragmentação da liquidez, pois uma vez que se considera os interesses de cada emissor, a lógica se torna inconsistente. A Circle, dependendo de um rendimento de 5,5% em títulos do governo, ganha dezenas de bilhões de dólares por ano; por que deveria compartilhar isso com um protocolo como a Hyperliquid? Em outras palavras, quando a Hyperliquid tiver a capacidade de se separar dos emissores tradicionais de stablecoins, o modelo de "ganho fácil" da Circle também será desafiado. O evento de licitação do USDH pode ser visto como uma demonstração contra a "hegemonia" da emissão tradicional de stablecoins? Na minha opinião, o sucesso ou fracasso da rebelião não é o mais importante; o que importa é o momento em que se levanta a bandeira. 2) Por que digo isso? Porque o direito aos lucros das stablecoins acabará nas mãos dos criadores de valor. O modelo tradicional de emissão de stablecoins, como o da Circle e da Tether, essencialmente opera como intermediários: os usuários depositam fundos, e eles os usam para comprar títulos do governo ou depositá-los na Coinbase para obter juros fixos, mas a maior parte dos lucros é retida. Claramente, o evento do USDH quer mostrar que essa lógica tem um bug: quem realmente cria valor são os protocolos que processam transações, e não os emissores que simplesmente detêm ativos de reserva. Do ponto de vista da Hyperliquid, processando mais de 5 bilhões de dólares em transações diariamente, por que deveria ceder mais de 200 milhões de dólares em rendimentos de títulos do governo para a Circle? No passado, a "segurança da circulação das stablecoins sem desanexação" era a principal demanda, portanto, emissores como a Circle, que arcam com altos "custos de conformidade", deveriam desfrutar dessa parte dos lucros. Mas à medida que o mercado de stablecoins amadurece, o ambiente regulatório cada vez mais claro tende a transferir esse direito de lucro para os criadores de valor. Portanto, na minha opinião, o significado da licitação do USDH reside em definir uma nova regra de distribuição de lucros de stablecoins: quem possui a verdadeira demanda de transação e o fluxo de usuários, terá prioridade no direito à distribuição de lucros; 3) Então, qual será o desfecho final? Aplicações dominando a voz, enquanto os emissores se tornam "prestadores de serviços de fundo"? Mert mencionou uma terceira solução que é muito interessante: permitir que as cadeias de aplicações gerem receita, enquanto os lucros dos emissores tradicionais tendem a zero? Como entender isso? Imagine que a Hyperliquid, apenas com taxas de transação, pode gerar centenas de milhões de dólares em receita por ano; em comparação, os rendimentos potenciais de títulos do governo geridos como reservas, embora estáveis, tornam-se "dispensáveis". Isso explica por que a Hyperliquid não lidera a emissão, mas opta por transferir o direito de emissão, porque não há necessidade; emitir por conta própria só aumentaria a "dívida de crédito", e os lucros obtidos não são tão atraentes quanto aumentar o volume de transações. Na verdade, veja, quando a Hyperliquid transferiu o direito de emissão, a reação dos licitantes já prova tudo isso: a Frax prometeu devolver 100% dos lucros para a Hyperliquid para recompra de HYPE; a Sky ofereceu uma taxa de 4,85% e 250 milhões de dólares em recompra anual; a Native Markets propôs uma divisão de 50/50, etc.; Essencialmente, a batalha de interesses entre as DApps e os emissores de stablecoins já evoluiu para um jogo de "involução" entre os emissores, especialmente os novos emissores forçando os antigos a mudar as regras. Acima de tudo. A quarta solução de Mert, que soa um pouco abstrata, se realmente chegar a esse ponto, a marca dos emissores de stablecoins pode perder completamente seu valor, ou o direito de emissão pode ser totalmente unificado sob a supervisão, ou pode ser algum tipo de protocolo descentralizado, ainda não se sabe. Isso ainda deve pertencer a um futuro distante. Em suma, na minha opinião, essa batalha caótica de licitação do USDH pode anunciar o fim da era de "ganho fácil" dos antigos emissores de stablecoins, e realmente direcionar o direito aos lucros das stablecoins de volta para as "aplicações" que criam valor, já é de grande significado! Quanto a se é "compra de votos" ou se a licitação é transparente, eu, na verdade, acho que isso é uma oportunidade de janela antes da implementação real de regulamentos como o GENIUS Act; basta observar a agitação.

Nos últimos dias, as discussões em torno do layer2 do Ethereum aumentaram novamente. Um membro da SEC declarou em um podcast que depender de ordenadores centralizados deve ser considerado como "exchanges", e @Scroll_ZKP também anunciou repentinamente a suspensão da governança descentralizada da DAO. Além disso, @Optimism teve várias saídas de desenvolvedores principais recentemente. O mercado está cada vez mais hesitante e ansioso em relação ao layer2 do Ethereum, essa assustadora dívida técnica do Ethereum! Aqui estão minhas opiniões pessoais: 1) A questão do Sequencer descentralizado agora parece claramente fora de tempo, pois a maioria dos principais layer2, como Arbitrum, Optimism e Base, são Sequencers centralizados. E essa questão foi levantada por @VitalikButerin, que propôs uma rota de alinhamento técnico de stage0 a stage2, além de um caminho prático para a retirada em 1 hora. Embora @MetisL2 tenha implementado um ordenamento descentralizado, isso é apenas uma pequena escala dentro de seu próprio ecossistema. Essas realidades têm um único subtexto: a questão da descentralização do layer2 está temporariamente sem solução. Portanto, discutir se será considerado uma exchange não tem muito significado; 2) A suspensão da governança descentralizada da DAO pelo Scroll, a gravidade dessa situação depende de como você a interpreta. Pode-se dizer que, como a tecnologia do Sequencer descentralizado não conseguiu alcançar suas características de confiança, o Scroll não conseguiu manter a governança descentralizada da DAO. O "experimento" do layer2 zkEVM descentralizado falhou. Mas isso também pode não ser totalmente ruim; pode ser que a equipe, ao se esforçar para impulsionar a comercialização, tenha visto a governança da DAO como um fardo. Já que o Sequencer não consegue ser descentralizado, a descentralização da governança da DAO também é apenas formalismo. Por que não abandonar isso e renascer em direção à flexibilidade e eficiência; 3) As saídas dos desenvolvedores principais da equipe @Optimism são eventos que refletem a perda do domínio narrativo técnico do layer2 no mercado. O que realmente devemos considerar é por que Hyperliquid e Stripe (Tempo) escolheram criar cadeias independentes. As cadeias que ainda dependem da arquitetura técnica do layer2, como Base, e novas cadeias como Robinhood e Upbit, também poderão um dia se retirar do layer2? Ah, e há um membro do grupo L2, @megaeth_labs, aguardando a validação do mercado. O layer2 realmente carece de um solo nutritivo para crescimento contínuo? Vários sinais indicam que o layer2 genérico certamente será derrotado na disputa contra o layer1 de alto desempenho. Apenas depender da herança de segurança do Ethereum não sustentará a prosperidade do ecossistema layer2; ou se transformar em layer2 específico e competir com outros layer1, ou esperar pelo sacrifício. O processo de liquidação da dívida técnica do Ethereum pode ser mais brutal do que todos imaginam.

Há duas coisas que, à primeira vista, não parecem ter relação, mas que eu acho interessante comparar: 1) @plumenetwork colaborou com a Circle para introduzir o USDC nativo no ecossistema RWAFi; 2) @HyperliquidX lançou sua stablecoin USDH através de um leilão voltado para a comunidade; 1) A adoção do USDC pela Plume é essencialmente uma estratégia de "aproveitar a força dos outros", ao integrar a stablecoin mais regulamentada para acelerar a entrada de capital institucional, na verdade, é uma escolha que dá à Circle um "apoio oficial" na estratégia RWA da Plume. Por outro lado, a Hyperliquid, que tem um volume de negociação diário que facilmente ultrapassa dezenas de bilhões de dólares, lançou a stablecoin USDH com um objetivo completamente oposto, claramente "navegando por conta própria", não querendo sempre ser a "vestimenta" de outros, afinal, controlar uma stablecoin significa ter poder de precificação, e uma série de rendimentos de emissão, circulação e juros pode formar um ciclo financeiro fechado; 2) Para a Plume, a integração do USDC pode completar seu ciclo comercial, usando a conformidade e liquidez do USDC como um "gancho de tráfego" para atrair capital institucional, e então, através do mecanismo de emissão/redeemprego nativo de pUSD e USDC, juntamente com o protocolo de staking Nest, direcionar esses fundos para seu próprio ecossistema RWAFi para ganhar taxas de gestão e participação nos lucros. Em comparação, o USDH segue uma lógica completamente diferente; a Hyperliquid está essencialmente fazendo um negócio de "expansão de crédito", dependendo da credibilidade da plataforma Hyperliquid, que tem um volume de negociação diário de dezenas de bilhões de dólares. Quer se trate de usar o crédito de outros para fazer seus próprios negócios, ou de usar seu próprio crédito para emitir moeda, ambas são escolhas ótimas baseadas na posição ecológica atual.