Pokud dolar ztratí část své prémie za nadřazenost, zatímco globální zisky se budou sbližovat se zisky v USA a ocenění mimo USA bude nižší než v USA, mělo by to poskytnout dobré pozadí pro delší období obratu průměru mezi americkými a neamerickými akciemi. Dva níže uvedené grafy ukazují, jak důležitá může být měnová složka pro globální investování. To platí zejména pro rozvíjející se trhy, kde index rozvíjejících se trhů založený na USD (solid blue) za posledních 25 let výrazně překonal index místní měny (tečkovaná čára). Z hlediska místních měn je index MSCI EM tam, kde se nacházel index S&P 500 v roce 2000. U EAFE (nerozvinuté v USA) je tento měnový rozdíl mnohem menší. Pro mě je EAFE regionem, kterému je snazší říci ano, než EM. Ať tak či onak, křivky hybnosti v obou grafech naznačují, že dlouho očekávaný obrat k průměru je na dosah.

Pokud bude Fed nucen vrátit se na trh s dluhopisy, aby držel nominální a reálné sazby dole, dolar může ztratit více ze své prémie za nadřazenost. Měny jsou vypouštěcím ventilem pro neudržitelnou fiskální politiku, jak před několika lety zjistilo Japonsko. Totéž nyní platí pro dolar, který nadále ztrácí sílu navzdory jestřábímu postoji Fedu.

Křivka přijetí Bitcoinu nadále roste, o čemž svědčí pokračující příliv kapitálu vstupujícího na scénu prostřednictvím různých ETP. Zda tyto toky pocházejí od skutečných věřících nebo od "nájemců hybnosti", je těžké říci. Graf Bitcoinu ukazuje čistý proces nových maxim následovaných konsolidacemi následovanými novými maximy. Bitcoin jako takový nadále sledoval jak křivku mocninného zákona svých peněženek, tak můj model poptávky založený na křivce přijetí internetu z doby před několika desítkami let. Jsme přesně uprostřed.

Dluhopisy se nadále pohybují v úzkém rozmezí a jsem příjemně překvapen, že výnosy se již neposunuly nad 4,5 %. Nad 4,5 % se neděje nic dobrého. Termínová prémie se vrátila ze svého extrému finanční represe -146 bps v roce 2020 na mnohem rozumnějších +83 bps. Zda bude nadále růst, bude pravděpodobně záviset nejen na inflaci, ale také na složení dluhu OBBB. Více se dozvíme brzy, až bude zveřejněno čtvrtletní oznámení o vrácení peněz.

Fed zůstává pozastaven, což je podle mého názoru správná věc. Pokud je neutrální 3,5-4,0 % (inflace + 100 bazických bodů), měl by Fed snížit sazby pouze několikrát, než se vrátí z restriktivního na méně restriktivní na neutrální. Cokoli dalšího není opodstatněné vzhledem k tomu, že inflace zůstává nad cílem a míra nezaměstnanosti je pod mírou "plné zaměstnanosti" (dříve NAIRU). Taylorovo pravidlo říká, že Fed by měl být mírně nad neutrální hodnotou, což je to, kde je.

Zda fiskální impuls od OBBB (nemluvě o clech) způsobí další inflační vlnu, je důležitou otázkou nejen pro Fed, který zvažuje načasování dalšího snížení sazeb, ale také pro fixní výnosy a ocenění akcií. Níže vidíme, že forwardová rentabilita TIPS 5y5y se od prudkého nárůstu COVID v roce 2020 zasekla v úzkém rozmezí 2,0-2,5 %. Tady není nic k vidění. No, uvidíme. Pokud se inflace opět probudí, mohlo by to být problémem jak pro rizikovou prémii akcií, tak pro termínovou prémii, které jsou obě na spodní straně svého historického rozpětí.

V USA se zlepšují jak zpětné odkupy akcií, tak kapitálové výdaje, a to v absolutních číslech i jako procento tržeb. Tyto tržby pokračovaly ve vzestupném trendu indexu S&P 500. Zdá se, že není nic, co by se nelíbilo! Háček je samozřejmě v tom, že celý tento pozitivní fundamentální kontext je již započítán, přičemž index S&P 500 se nyní obchoduje za 36násobek volného peněžního toku. To je zpět k úrovni krvácení z nosu zaznamenané koncem loňského roku. U stejně váženého indexu není násobek tak vysoký (27x), ale stále se blíží maximům svého historického rozpětí. Trh je oceněn na úspěch a sází na další fiskální impuls od OBBB. To mě přivádí zpět k mé otázce z minulého týdne. Při pohledu pouze na horní panel, chtěli byste být v tomto grafu dlouhý? Odpověď je pravděpodobně ano. Ale pokud do mixu přidáte spodní panel, chcete být tento graf stále dlouhý? Tato odpověď pravděpodobně není tak snadná. Na výchozích bodech záleží a z hlediska ocenění je to ošemetný výchozí bod.

Vzhledem k tomu, že likvidita i rally akciového trhu rostou, není překvapením, že Bitcoin dosahuje nových maxim a na chvíli přebírá štafetu od zlata. Můžete to jasně vidět z rozbíhajících se Sharpeových poměrů níže.

Výsledková sezóna za 2. čtvrtletí začíná tento týden a na základě odhadovaných snížení cen v dubnu a květnu, po nichž bude následovat zlepšení finančních podmínek a slabší dolar, mám tušení, že zisky překvapí směrem nahoru. Posledních několik čtvrtletí přineslo odraz nejméně o 500 bazických bodů, takže uvidíme, zda se tento vzorec bude opakovat.

U mezinárodních akcií je trend vzestupný a index MSCI ACWI ex-US dosahuje nových maxim, a to jak v dolarovém vyjádření, tak v místní měně. Šířka se zdá být také solidní, 67 % mezinárodních akcií je nad svým 200denním klouzavým průměrem. To je nyní globální býčí trh.