先週も述べたように、円が切り下げを続け、日本の長期国債入札が頻繁に冷え込む中、利上げの可能性は急速に高まっています。 本日の日本銀行上田一夫総裁の最新の演説は、「国内外経済、インフレ、金融市場の状況を検証し、政策利上げの利害を検討し、適時の判断を下すこと」と「金利が引き上げられても緩和的なままである」というもので、市場にとって間違いなく「結論」となりました。日本の利上げは可能性から時間の問題へと変わりました。 過去10年間、日本は長年にわたりイールドカーブ管理(YCC)を実施し、金利を極めて低い水準に保ち、円を世界の資本にとって「ゼロコストの金融通貨」としています。 日本が利上げを始めると、この「グローバルATM」は徐々に閉鎖され、安価な円ファンドに依存する高リスク資産―米国株、AIセクター、ビットコインなど――は即座に「流動性引き締め」の圧力を感じるでしょう。 YCC期間中、10年物JGB利回りはほとんどの期間0%付近で安定していましたが、最近では1.8%〜1.85%に跳ね上がり、2008年以来の新高となりました。 30年物日本債利回りはかつて3.3%を超え、金融政策により敏感な2年物利回りも1%を超え、2008年以来の最高水準となりました。 現時点で市場の期待は非常に凝縮されており、12月の会合での利上げの確率は約60%、来年1月末までに少なくとも1回の利上げが行われる確率は約90%に近づいています。 もし日本が利上げのプロセスを開始すれば、以下の3つの構造的影響を引き起こす可能性があります。 1. 地元資金の回収が加速した マイナス金利の時期、日本の国内ファンドは収入を求めて海外へ進出を余儀なくされ、世界最大の海外投資勢力を形成しました。 しかし、国内の短期国債が大きなリスクフリーリターンを提供できるようになると、この資金の一部は米国債や米国株式など海外から大規模に引き出し、現地資産に配分される可能性が高いです。 2. 裁定取引はポジションをクロージングする圧力にさらされています 円の資金調達コストの急騰――2年物金利はほぼ1%に近づいており、利上げの見通しが強いため、「円を借りて高リスク資産を買う」キャリートレードのリターンリスク比率が大幅に低下します。 円の予想外の急激な上昇は、国際ファンドが米国株、信用債券、さらにはビットコインの保有比率を減らし、円債の返済を余儀なくされる可能性があります。 これが今年8月の円の急激な強さの背景にあり、それがビットコインの15%の1日急落を引き起こしました。 しかし前回とは異なり、今回は日本のウォームアップ緩衝期間が長くなり、量的緩和措置は終了間近ですが、市場全体の流動性状況は悪化しています。 3. 世界の長期金利の「アンカー」リプライシング 日本の国債は常に世界的な金利システムの重要な基盤であり、円は主要な安価な金融通貨です。 日本の長期金利の上昇により、世界的な長期金利のリスクプレミアムが体系的に押し上げられ、割引された先払いキャッシュフローに依存するすべての資産、特に将来の成長を示すテクノロジー株や暗号資産は、評価再編に直面しています。 日本の利上げは国内政策の調整であるだけでなく、世界の資産価格体系における大きな出来事でもあります。 もし連邦準備制度が世界の短期金利を支配しているなら、日本は世界の長期金利の価格付け論理に大きな影響を与えます。 日本の利上げが実施されると、円が回復するだけでなく、過去数年間世界的なリスク資産バブルを支えてきた「安価な資金調達の根底にある論理」が書き換えられつつあることを意味します。

下に叫ばないでください。今回は前回とは異なります。今回は日本の利上げ緩衝期間が長く、QTもまもなく終了しますが、市場全体の流動性状況は悪化しています。 結局のところ、それはチップとロング・ショートの戦略にかかっており、たとえ日本が利上げしたとしても、それは弱気要因の一つに過ぎず、市場はどちらか一方ではありません。