Tuần trước, chúng ta đã thảo luận rằng, với việc đồng yên tiếp tục mất giá và việc đấu thầu trái phiếu chính phủ Nhật Bản thường xuyên gặp khó khăn, khả năng Nhật Bản tăng lãi suất đang nhanh chóng gia tăng. Và hôm nay, bài phát biểu mới nhất của Thống đốc Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, ông Ueda Kazuo, "thông qua việc xem xét tình hình kinh tế trong và ngoài nước, lạm phát và thị trường tài chính, cân nhắc lợi ích và bất lợi của việc điều chỉnh lãi suất chính sách và quyết định kịp thời"; "ngay cả khi tăng lãi suất, vẫn sẽ duy trì chính sách nới lỏng", không nghi ngờ gì là đã "đóng đinh" cho thị trường - việc Nhật Bản tăng lãi suất đã chuyển từ một khả năng thành một vấn đề về thời gian. Trong suốt mười năm qua, Nhật Bản đã thực hiện chính sách kiểm soát đường cong lợi suất (YCC), giữ lãi suất ở mức cực thấp, khiến đồng yên trở thành "tiền tệ tài trợ không có chi phí" cho vốn toàn cầu. Một khi Nhật Bản bắt đầu tăng lãi suất, "máy rút tiền toàn cầu" này sẽ dần dần đóng lại, tất cả các tài sản rủi ro cao phụ thuộc vào nguồn vốn yên giá rẻ - cho dù là cổ phiếu Mỹ, lĩnh vực AI hay Bitcoin - đều có thể ngay lập tức cảm nhận được áp lực "thắt chặt thanh khoản". Trong thời kỳ YCC, lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm phần lớn thời gian được neo ở mức gần 0%, nhưng gần đây đã tăng lên 1.8%–1.85%, đạt mức cao nhất kể từ năm 2008. Lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 30 năm đã một lần vượt qua 3.3%, trong khi đó, lợi suất kỳ hạn 2 năm nhạy cảm hơn với chính sách tiền tệ cũng đã vượt qua 1%, cũng đạt mức cao nhất kể từ năm 2008. Hiện tại, kỳ vọng của thị trường đã được tập trung cao độ: xác suất tăng lãi suất trong cuộc họp tháng 12 khoảng 60%, và xác suất ít nhất một lần tăng lãi suất trước cuối tháng 1 năm sau đã gần 90%. Nếu Nhật Bản thực sự bắt đầu quá trình tăng lãi suất, có thể sẽ gây ra ba tác động cấu trúc sau: 1. Dòng vốn nội địa quay trở lại nhanh chóng Trong thời kỳ lãi suất âm, vốn nội địa Nhật Bản buộc phải ra nước ngoài tìm kiếm lợi suất, tạo thành lực lượng đầu tư nước ngoài lớn nhất toàn cầu. Tuy nhiên, một khi trái phiếu chính phủ ngắn hạn trong nước có thể cung cấp lợi suất không rủi ro đáng kể, phần vốn này rất có thể sẽ rút về quy mô lớn từ nước ngoài (như trái phiếu Mỹ, cổ phiếu Mỹ) và chuyển sang đầu tư vào tài sản trong nước. 2. Giao dịch chênh lệch đối mặt với áp lực thanh lý Chi phí tài trợ bằng đồng yên tăng vọt - lãi suất kỳ hạn 2 năm đã gần 1%, và kỳ vọng tăng lãi suất rất mạnh, điều này sẽ làm giảm đáng kể tỷ lệ lợi nhuận rủi ro của giao dịch chênh lệch "vay yên, mua tài sản rủi ro cao". Bất kỳ sự tăng giá nhanh chóng nào của đồng yên cũng có thể buộc các quỹ quốc tế cắt giảm vị thế trong cổ phiếu Mỹ, trái phiếu tín dụng và thậm chí Bitcoin để trả nợ bằng đồng yên. Đây chính là logic đứng sau việc đồng yên tăng mạnh vào tháng 8 năm nay đã khiến Bitcoin giảm 15% trong một ngày. Nhưng khác với lần trước, lần này thời gian chuẩn bị cho việc tăng lãi suất của Nhật Bản dài hơn, QT cũng sắp dừng lại, nhưng tình hình thanh khoản tổng thể của thị trường lại tồi tệ hơn. 3. Định giá lại "neo" lãi suất dài hạn toàn cầu Trái phiếu chính phủ Nhật Bản luôn là nền tảng quan trọng của hệ thống lãi suất toàn cầu, đồng yên là đồng tiền tài trợ giá rẻ chính. Việc tăng lãi suất dài hạn của Nhật Bản có nghĩa là mức bù rủi ro của lãi suất dài hạn toàn cầu sẽ bị đẩy cao một cách hệ thống, tất cả các tài sản phụ thuộc vào việc chiết khấu dòng tiền trong tương lai - đặc biệt là cổ phiếu công nghệ và tài sản tiền điện tử kể câu chuyện về tăng trưởng trong tương lai - đều phải đối mặt với việc tái cấu trúc định giá. Việc Nhật Bản tăng lãi suất không chỉ là một điều chỉnh chính sách trong nước mà còn là một sự kiện quan trọng trong hệ thống định giá tài sản toàn cầu. Nếu như Cục Dự trữ Liên bang dẫn dắt lãi suất ngắn hạn toàn cầu, thì Nhật Bản lại ảnh hưởng sâu sắc đến logic định giá lãi suất dài hạn toàn cầu. Một khi việc tăng lãi suất của Nhật Bản được thực hiện, không chỉ có nghĩa là đồng yên phục hồi, mà còn đánh dấu rằng logic "tài trợ giá rẻ" đã hỗ trợ bong bóng tài sản rủi ro toàn cầu trong nhiều năm đang được viết lại.

Đừng kêu gọi giảm giá khi giá giảm, lần này khác với lần trước là thời gian chuẩn bị cho việc tăng lãi suất ở Nhật Bản dài hơn, và QT cũng sắp dừng lại, nhưng tình hình thanh khoản tổng thể của thị trường thì tệ hơn. Cuối cùng vẫn phải xem sự cạnh tranh giữa các bên nắm giữ và lực lượng mua bán, ngay cả khi Nhật Bản tăng lãi suất thì đó cũng chỉ là một trong những yếu tố tiêu cực, thị trường không phải là một mất một còn.