Après avoir examiné BitGo en septembre, je suis surpris de la force de l'offre institutionnelle. Optiquement, cela semble excellent, mais il faut déduire la comptabilité : Revenus : 3,1 milliards de dollars bruts = 130,6 millions de dollars nets (principalement des revenus pass-through provenant des flux de staking/trading, où 1 $ de volume est comptabilisé comme 1 $ de revenu). Bénéfice : 54 millions de dollars de revenu net GAAP = -2 millions de dollars ajustés (en retirant la vente d'actifs WBTC + les gains de réévaluation de la juste valeur des tokens). Fondamentalement, la garde ne remporte pas l'opportunité des ETF/échanges : Coinbase détient 80 % de la garde des ETF BTC aux États-Unis et BitGo est secondaire dans 2 fonds ; la plupart des grandes bourses pratiquent l'auto-garde, laissant BitGo dans une niche. Ainsi, le compte de résultat est soutenu par : 1/ Abonnements et Services : 77,4 millions de dollars nets (59 % des revenus nets), mais ne couvre que 56,6 % de la base des frais d'exploitation, laissant un écart de 74 millions de dollars qui est comblé par des lignes plus cycliques (trading et staking). 2/ Trading : 12 millions de dollars nets, petit et structurellement dépendant du retail (frais intégrés, 40 bps sur les swaps non stables). 3/ Staking : 40,3 millions de dollars nets subventionnent les opérations en raison de faibles coûts, mais sont concentrés : SUI représente 71,6 % des actifs stakés, soutenus par un partenariat avec une fondation. Depuis le dépôt initial du S-1, SUI a chuté de 52 % (3,64 $ -> 1,75 $), ce qui exerce une pression directe sur la ligne de revenu principale. J'étais déjà prudent concernant la concentration de staking en septembre. Avec la forte baisse de SUI, les deux lignes cycliques (staking/trading) semblent moins capables de subventionner une base de coûts que les abonnements ne couvrent toujours pas, ce qui est le scénario baissier qui se déroule. Alors, où exactement les institutions souscrivent-elles à la hausse ici, et que doit-il changer pour que BitGo puisse gagner à travers le cycle ? Je publierai probablement une analyse complète sur @blockworksresearch avant l'IPO.