Patrząc na BitGo we wrześniu, jestem zaskoczony, jak silne jest zapotrzebowanie instytucjonalne. Optycznie wygląda to świetnie, ale trzeba zrozumieć rachunkowość: Przychody: 3,1 miliarda dolarów brutto = 130,6 miliona dolarów netto (głównie przepływy z stakingu/handlu, gdzie 1 dolar wolumenu jest księgowany jako 1 dolar przychodu). Zysk: 54 miliony dolarów zysku netto GAAP = -2 miliony dolarów skorygowanego (usuwając sprzedaż aktywów WBTC + zyski z ponownej wyceny wartości tokenów). Fundamentalnie, przechowywanie nie wygrywa w możliwości ETF/giełdy: Coinbase ma 80% przechowywania BTC ETF w USA, a BitGo jest na drugim miejscu w 2 funduszach; większość dużych giełd przechowuje aktywa samodzielnie, co sprawia, że BitGo jest niszowe. Zatem P&L jest wspierane przez: 1/ Subskrypcje i usługi: 77,4 miliona dolarów netto (59% przychodów netto), ale pokrywa tylko 56,6% bazy kosztów operacyjnych, pozostawiając lukę 74 milionów dolarów, która jest wypełniana przez bardziej cykliczne linie (handel i staking). 2/ Handel: 12 milionów dolarów netto, mały i strukturalnie zależny od detalistów (ukryte opłaty, 40 punktów bazowych na swapach niestabilnych). 3/ Staking: 40,3 miliona dolarów netto to subsydiowane operacje z powodu niskich kosztów, ale jest skoncentrowane: SUI stanowi 71,6% stakowanych aktywów, napędzane przez partnerstwo z fundacją. Od momentu początkowego zgłoszenia S-1, SUI spadło o 52% (3,64 -> 1,75), co jest bezpośrednim obciążeniem dla podstawowej linii przychodów. Już we wrześniu byłem ostrożny co do koncentracji stakingu. Z SUI spadającym mocno, dwie cykliczne linie (staking/handel) wyglądają na mniej zdolne do subsydiowania bazy kosztowej, której subskrypcje nadal nie pokrywają, co jest realizacją scenariusza niedźwiedzia. Więc gdzie dokładnie instytucje wspierają wzrost tutaj, i co musi się zmienić, aby BitGo mogło zarabiać przez cykl? Prawdopodobnie opublikuję pełne zestawienie na @blockworksresearch przed IPO.