有許多第一原則的真理存在於加密原生泡沫之外 其中一個真理是，在沒有確立隱私的情況下，機構永遠不會在公共區塊鏈上進行交易 關於客戶數據保密和合規報告的實際監管要求，實際上使得任何可信的企業或機構都無法啟動這項工作 對此的反駁是，黑石和富蘭克林邓普頓今天已經在使用[Ethereum]和Solana 現實是，這些機構只是將區塊鏈作為產品（如BUIDL和BENJI）的分發機制，以推進他們的主要目標——增加管理資產（AUM）並收取更多費用 他們自己並沒有將任何操作轉移到鏈上 在缺乏可選隱私的情況下，區塊鏈看起來更像是行銷工具，而不是機構金融的後端基礎設施

有許多第一原則的真理存在於加密原生泡沫之外 其中一個真理是，在沒有確立隱私的情況下，機構永遠不會在公共區塊鏈上進行交易 關於客戶數據保密和合規報告的實際監管要求，實際上使得任何可信的企業或機構都無法啟動 對此的反駁是，黑石和富蘭克林邓普頓今天已經在使用[Ethereum]和Solana 現實是，這些機構只是將區塊鏈作為產品（如BUIDL和BENJI）的分發機制，以推動他們的主要目標——增加管理資產（AUM）並收取更多費用 他們自己並沒有將任何操作轉移到鏈上 雖然在CT泡沫中不太受歡迎，但我非常尊重像Canton這樣的項目，他們真正理解機構的需求，並根據第一原則構建了他們的鏈

隨著穩定幣從潤滑中心化金融（CeFi）和去中心化金融（DeFi）市場的齒輪，逐漸成為真正的交換媒介，價值的積累將繼續呈現出截然不同的面貌。 歷史上，發行者捕獲了大部分價值，因為使用情況是流動性和整合的下游。 然而，在一個穩定幣的最終分發者不再是交易所、錢包和DeFi協議，而是金融科技公司和支付應用的世界中，價值將歸屬於擁有最終客戶的任何人。 在擁有最終客戶的下游，你擁有獨占的支付訂單流。這不僅使你能夠通過前端費用進行貨幣化，更重要的是，它為你提供了通過自己的穩定幣和自己的支付通道來引導支付流的選項。 這解釋了為什麼（1）Bridge / Stripe 正在越來越多地通過他們自己的穩定幣（USDB）引導流量，以及（2）為什麼Stripe正在推出他們自己的L2——當你擁有最終客戶及其支付流時，為什麼要將價值洩漏給其他發行者和鏈？ 這也解釋了為什麼Circle推出了CPN。這是他們擴展到編排並更接近最終客戶的最佳嘗試。Arc是下一個合乎邏輯的演變，因為它使他們能夠更有效地貨幣化這些支付流。 價值不成比例地積累在離最終用戶最近的任何人身上，穩定幣也不會例外。

穩定幣初創公司採取垂直特定方法存在一個引人注目但尚未充分開發的機會 雖然穩定幣單獨提供了更優越的單位經濟學——更低的成本、更快的結算、可編程性——但大多數支付流程嵌入在各行業截然不同的複雜操作工作流程中 貿易融資是我認為最明顯的例子。雖然支付本身相當簡單，但從提單到原產地證書，再到各地區的監管異質性等，存在垂直特定的細微差別 利用穩定幣改善的單位經濟學作為切入點，構建與這些操作工作流程集成並抽象化的更廣泛全棧解決方案的垂直特定穩定幣解決方案，呈現出一個有趣的機會 隨著穩定幣支付基礎設施日益商品化，垂直化的方法可能更有利於捕捉價值，因為它們圍繞（1）針對特定行業的細微差別進行定制和（2）擁有更多的操作堆棧構建護城河

目前加密領域中最有趣的兩個圖表 儘管啟動平台的市場份額因不可持續的代幣激勵而持續變化，Axiom 的無激勵市場份額保持平穩 擁有最終用戶一直是，也是將永遠是，堆疊中最有價值的位置

目前加密領域中最有趣的兩個圖表 儘管由於不可持續的代幣激勵，啟動平台的市場份額持續變化，但Axiom的無激勵市場份額保持平穩 擁有最終用戶一直是，也是將永遠是，堆疊中最有價值的位置

加密項目是否應該向代幣持有者返還價值可以簡化為一個簡單的問題： 您能產生比無風險利率更高的投資回報率嗎？ 如果答案是肯定的，專案應該將這些現金流再投資並發展業務 如果答案是否定的，項目應該將此值返還給代幣持有者 加密貨幣可以從 TradFi 中學習的眾多先例之一

一個加密項目是否應該向代幣持有者回報價值，可以簡化為一個簡單的問題： 你能否產生高於無風險利率的投資回報率（ROIC）？ 如果答案是肯定的，該項目應該將這些現金流再投資並擴大業務。 如果答案是否定的，該項目應該將這個價值回報給代幣持有者。 加密貨幣可以從傳統金融（TradFi）學到的許多先例之一。

穩定幣的終極牛市論點或許非常簡單，那就是技術採用的趨勢朝向效率發展。 貨幣是一種計量單位，而區塊鏈無疑是更好的帳本。

當你把「誰擁有最終用戶」這個問題推向邏輯時，它不是區塊鏈或應用程序，而是擁有最終用戶的代幣本身 一個簡單的思想實驗證明了這一點：為什麼你使用一個區塊鏈而不是另一個區塊鏈？ 這不是因為鏈條本身。我還認為這不是因為應用程序。無論少數真正差異化的應用程序（例如 Polymarket），所有低垂的原語——現貨 DEX、永續 DEX、借貸等——在每條鏈上看起來都是一樣的 相反，我使用 Solana 的原因只是因為 Solana 有我想要交易的代幣，而以太坊卻沒有。一旦我想交易 AAVE 或 MKR，我就會使用以太坊。如果 Base 有我喜歡的代幣，我會使用 Base 換句話說，用戶行為主要由代幣本身控制 在短期內，這表明獲勝的區塊鏈將是“理想代幣”方面處於領先地位的區塊鏈