Für die #CoinbaseChallenge schätzt Artemis, dass der Gesamtumsatz für das Jahr 2025 bei 6.742 Millionen USD liegt, was ungefähr 7 % unter dem Bloomberg-Konsens von 7.227 Millionen USD liegt. Das Modell ist von unten nach oben über zwei Segmente aufgebaut: Transaktionsumsätze und Abonnements & Dienstleistungen. Transaktionsumsätze (3.595 Millionen USD): Ich schätze die Spot-Handelsvolumina für das Geschäftsjahr 2025 auf etwa 1.174 Milliarden USD, was im Jahresvergleich ungefähr stabil ist, mit bedeutenden vierteljährlichen Schwankungen. Das erste Quartal profitierte von dem Schwung nach den Wahlen, aber die Volumina schwächten sich im Laufe des Jahres ab, bevor es im dritten Quartal zu einer teilweisen Erholung kam. Das vierte Quartal ist die entscheidende Abweichung vom Konsens — ich modelliere 249 Milliarden USD an Spot-Volumina unter Verwendung von On-Chain-Tracking-Daten mit einer historischen Schätzgenauigkeit von etwa 2,5 %. Die Einzelhandelsgebühren sinken im vierten Quartal auf etwa 130 Basispunkte, was mit früheren Verkaufswellen übereinstimmt, als niedrigere Volatilität und erhöhter Wettbewerb den Monetarisierungsdruck erhöhten. Die institutionellen Gebühren bleiben strukturell niedrig bei etwa 3-5 Basispunkten. Dies ergibt im vierten Quartal einen Transaktionsumsatz von 522 Millionen USD, was deutlich unter dem von Konsens implizierten Laufzeitwert liegt. Abonnements & Dienstleistungen (3.148 Millionen USD): Die Stablecoin-Umsätze von 1.462 Millionen USD spiegeln das Wachstum der USDC-Marktkapitalisierung auf etwa 76 Milliarden USD bis zum Jahresende wider, ausgeglichen durch sinkende effektive Renditen von 5,1 % im ersten Quartal auf 3,75 % im vierten Quartal, da die Fed die Zinsen senkte. Die Staking-Umsätze von 889 Millionen USD profitieren von wachsenden gestakten Vermögenswerten, obwohl die Schwäche der Krypto-Preise im vierten Quartal die Aufwärtsbewegung dämpft. Zinsen, Finanzgebühren und andere Dienstleistungen tragen den Rest bei. Die Konsensverfehlung konzentriert sich auf das vierte Quartal, wo die späte Korrektur im Krypto-Markt 2025 zu schwächeren Volumina, komprimierter Einzelhandelsmonetarisierung und niedrigeren Vermögensbeständen führt. Während die Diversifizierung in Stablecoins einen teilweisen Puffer bietet, dominieren die Brokerage-Ökonomien weiterhin die Gewinn- und Verlustrechnung, und die Kombination aus schwächerer Handelsaktivität und Kompression der Gebühren führt zu dem Rückstand im Vergleich zu den Erwartungen der Straße.