Les investisseurs se retrouvent piégés lorsque les risques restent réels mais que le prix cesse de réagir. Les régimes comptent plus que les récits : les marchés restent défensifs tant que les preuves s'accumulent. Si les risques ne s'aggravent pas, le marché n'est pas obligé de continuer à se comporter comme s'il était en danger.

Du 1er octobre au 12 novembre, un arrêt fédéral a perturbé la collecte de données et retardé les publications standards comme l'IPC et d'autres séries du BLS. Lors d'un ralentissement, l'absence de données augmente les primes d'incertitude : les traders extrapolent à partir de fragments, et les fragments semblent souvent pires que la réalité.

Le Risk-Off est un régime où le marché cesse de donner le bénéfice du doute : les hausses sont vendues, la faiblesse se propage, le leadership se resserre et les trades surpeuplés se sentent lourds. Les ralentissements peuvent sembler similaires, mais ils produisent des fluctuations et de l'hésitation ; le véritable Risk-Off s'accélère, il ne dure que rarement.

Il est important de revisiter la thèse d'octobre à travers les données et les enregistrements, puis de voir ce qui a tenu. Dans un véritable environnement de risque, les points de pression se cumulent à travers les actifs. Depuis octobre, les marchés ont exploré le bas, puis se sont arrêtés, maintenant le fardeau de la preuve sur les baissiers.

L'IA était un récit clé Les attentes étaient étendues, les positions encombrées et les prévisions de croissance reposaient sur des gains de productivité futurs. Les inquiétudes concernant les dépenses d'investissement et les centres de données ont provoqué des baisses brusques, mais le désengagement n'est jamais venu ; la stabilisation et un retour vers des sommets signalent la durabilité.

Si la croissance de la masse salariale s'affaiblissait alors que la productivité chutait, la croissance perdrait son tampon. Au lieu de cela, les publications récentes ont montré que la production par heure continuait d'augmenter et que les coûts unitaires du travail diminuaient, la majeure partie de la croissance trimestrielle de la production provenant de la productivité.

Le travail est le pilier structurel qui transforme les ralentissements en cascades : un recrutement plus faible impacte la consommation, puis les bénéfices, puis la prudence des employeurs. Une fois que les impressions et révisions déformées se sont éclaircies, le recrutement semblait plus lent mais pas réflexif : des mois faibles ont rebondi, et le chômage n'a pas explosé.

La règle de Sahm a suffisamment augmenté pour déclencher des discussions sur la récession, mais elle ne s'est pas accélérée comme cela a été le cas lors des précédentes baisses. Élevé est différent d'escalade. Dans le travail sur les régimes, la dynamique et les boucles de rétroaction comptent plus qu'un simple franchissement de seuil.

Cela ressemble à une transition structurelle précoce, plus proche des années 1920 qu'à un ralentissement tardif du cycle. Les technologies transformantes avancent par vagues ; l'adoption de l'IA est inégale. Alors que l'inflation s'estompe, les contraintes se relâchent et la désinflation devient une soupape de décharge. Les risques ont été testés et ont stagné, mais n'ont pas été aggravés.