为加密货币圈的人们解析一下 储备 = 现金等价资产（例如：银行存款、国库券、隔夜回购），这些资产可以立即变现以处理赎回请求。 储备比率是流动性的一个衡量标准，或者说发行人/银行是否能够在没有长时间延迟或因被迫以火灾销售方式处理流动性不足的资产而遭受损失的情况下满足赎回请求。 这与稳定币/银行是否完全有备是完全不同的问题，这涉及到偿付能力（总资产是否超过总负债）。 由于“储备”这个术语在行业内使用不一致，常常被用来指代支持稳定币的总资产，而不仅仅是流动性/现金等价部分，因此造成了很多混淆。 还有进一步的混淆，因为许多中心化稳定币采用100%的储备比率作为其支持，其中他们将所有资产持有为现金等价物。这是GENIUS和其他即将出台的稳定币法规对受监管的中心化稳定币的要求。另一方面，银行明确不持有100%的储备，在大多数情况下，他们持有现金等价物、对个人和企业的贷款以及公司或政府债券的混合投资组合（部分准备金银行）。 铝箔帽佩戴者有时会注意到最近（过去10-20年）中央银行逐步减少甚至取消银行的储备要求的趋势。但这有点不相关，因为虽然这些储备要求部分是为了保护客户免受银行挤兑的影响（当银行没有足够的流动性时），但主要用途是作为控制货币政策的杠杆（增加储备比率会减少经济中发放贷款的“货币乘数”，从而减少M2货币供应，增加信贷成本，并降低通货膨胀）。然而，由于量化宽松和其他现金注入，我们现在处于充足储备的状态，因此储备比率不再作为货币政策的工具。 那么这对@Tether_to意味着什么呢？它的储备超过50%，与商业银行相比相当高，但当然远低于岸上中心化稳定币发行者或货币市场基金所需的100%。单纯从Tether的储备比率来看，没有问题，Tether只是像部分准备金银行一样运作。 Tether的问题在于其其他资产的组成，包括抵押贷款、比特币和黄金的混合。这些资产不是现金等价物/无风险的，因此Tether有可能会亏损，导致其在技术上变得资不抵债（资产<负债）。 在银行业中，这种偿付能力风险通过资本要求来解决——基本上，银行需要根据其投资组合的风险状况持有一定比例的额外资产与其负债相对。例如，AA级公司债券可能需要持有1%的股本，而较低评级的BBB债券或商业房地产贷款可能需要更高的资本，如3-5%。这些资产有一定的违约风险，但它们是以美元计价的，因此如果你有一个多样化的借款人池，所有借款人同时违约的机会是低的（但不是零，见2008年抵押贷款危机）。这种多样化为每项资产的单数字资本要求提供了合理性，即使每项资产都有一定的失败风险/甚至可能降至0。 在风险谱的另一端，直接持有波动性资产如股票、金属或加密货币的资产不是以美元计价的，并且具有显著的价格波动性。在许多情况下，银行可能被要求对这些风险持有高双位数的资本（在加密货币的情况下，银行通常必须对该资产持有100%的资本，基本上银行不能使用用户存款负债来为其资产负债表上的加密货币购买提供资金）。 Tether持有的黄金、比特币和“其他投资”（假设是波动性/流动性差/非美元计价的，否则他们会解释它们是什么）作为$USDT支持的一部分，违反了健全银行原则，即股本缓冲的数量应随着投资组合的风险性而增加。他们基本上在没有任何审慎监管要求的情况下，像离岸银行一样运作，无法强制他们限制风险或增加其股本缓冲。总体而言，这并不好。 话虽如此，Tether的案例中有一些重要的缓解因素： - USDT的存款基础非常稳定，因此即使由于比特币/黄金/其他投资的价格下跌而在某段时间内技术上变得资不抵债，只要他们不面临重大赎回需求，他们仍然可以继续运营。很可能有数十亿甚至数百亿的USDT资本可能永远不会被赎回（丢失的密钥、长期闲置的钱包等）。 - Tether的盈利能力很高，如果他们的波动性投资亏损，可以保留利润来增强其资产负债表。 - Tether在USDT资产负债表之外持有额外资本，例如他们在比特币挖矿、人工智能数据中心、农田、Rumble、尤文图斯足球俱乐部等方面的投资。如果USDT面临严重的资不抵债风险，人们会期望他们将一些资金带回USDT实体以填补缺口。 那么我从这一切中得出的结论是什么？ - Tether在其资产负债表上承担了不必要的风险，但不太可能在短期内失败。 - 尽管如此，持有USDT的风险调整回报肯定比许多替代稳定币要差，我认为只有在有一些紧迫的理由（例如对方只接受Tether）时才有意义使用USDT。 - 让我们停止混淆术语。储备 = 流动性，资产支持 = 偿付能力。部分准备金本身并没有什么固有的问题，只是需要一种审慎的风险管理方法，包括根据投资组合风险调整资本要求。 成功的部分准备金稳定币的关键指标是： - 储备 > 赎回请求（能够在短期内保持挂钩） - 资产 > 负债（能够在长期内保持挂钩） 我认为@SkyEcosystem是部分准备金稳定币发行者最先进的方法，允许子DAO如@sparkdotfi和@grovedotfinance有效分配资本，同时施加合理的资本和流动性要求，以确保$USDS安全地与美元挂钩。

稳定币只是揭示了已经存在的东西。 如果有来自韩国的人在看这个，答案很简单：减少韩元供应的扩张。 让人们持有它比持有美元更具吸引力，他们就会持有！

任何关于 Morpho Vaults 的讨论都无法不提到 Spark——目前按资产管理规模（AUM）计算的第三大策展人，也是第一个突破 10 亿美元大关的策展人。 Spark 的存款今天约为 2.8 亿美元，较 9 月中旬超过 15 亿美元的峰值有所下降。他们的金库在以太坊和 Base 上运营，重点关注 USDS、DAI 和 USDC。 最引人注目的是 Spark 在 Base 上的 USDC 金库，目前大约占所有 Spark 管理的 Morpho 资产的 95%。历史上，以太坊上的 USDS 和 DAI 金库也曾持有大量余额，但这些余额现在已降至相对较低的水平。 Spark 金库的一个显著特点是它们与 Spark 流动性层（SLL）的集成。SLL 自动化了 Sky 在链和 DeFi 协议之间的流动性部署。目前，所有 SLL 资产中，超过 7% 被部署到 Spark 的 Morpho 金库中——这些 SLL 存款约占 Spark 在 Morpho 上总金库资产的三分之二。 从表现的角度来看，Spark 在 Base 上的 USDC 金库在收益和风险之间找到了一个中间点。它仅暴露于 cbBTC 和 WETH，并且与其他 Base USDC 金库相比，通常提供中等水平的表现。 自 2025 年 6 月开启收费开关以来，Spark 一直是策展人中最稳定的收费生成者之一——仅在第三季度就收集了超过 140 万美元。即使他们的 AUM 从 9 月的 ATH 下降，Spark 仍然在绩效费用的竞争中稳居第二位。