Rynek pamięci znajduje się w skrajnie strukturalnym niedoborze, który zdarza się raz na 40 lat. Ten supercykl, wywołany przez AI, jest większy, trwa dłużej i osiąga wyższe szczyty, a do szczytu wciąż daleko. Teraz krok po kroku wyjaśnię to na podstawie modelu zdolności produkcyjnych fabryka po fabryce oraz analizy popytu end-to-end: Przemysł pamięci przez długi czas był uważany za przemysł cykliczny, w ciągu ostatnich dziesięciu lat mieliśmy klasyczny cykl co 3-4 lata: nadprodukcja → załamanie cen → ograniczenie produkcji/odroczenie rozbudowy → niedobór → wzrost cen → szaleńcza rozbudowa → nadwyżka. Ostatni raz, gdy intensywność była porównywalna z dzisiejszą sytuacją „ceny wielokrotnie rosną + marże zysku szaleją”, miało miejsce w drugiej połowie lat 80. XX wieku, kiedy to wystąpił niedobór DRAM, co bezpośrednio przyczyniło się do globalnej dominacji firm takich jak Samsung. Różnica w tej rundzie polega na źródle: nie jest to odbicie popytu, lecz eksplozja, ciągłość i nieprzewidywalny limit popytu na infrastrukturę AI, co można zrozumieć w terminach analizy wykresów akcji jako wzrost ilości i ceny. Zarówno trening, jak i wnioskowanie wymagają ogromnych ilości HBM jako lokalnej pamięci podręcznej dla GPU/przyspieszaczy, intensywność pamięci (memory intensity per system) wykazuje nieliniowy skok, podobnie jak w erze PC, erze smartfonów, erze chmury, ale skala i stromość są znacznie większe niż kiedykolwiek wcześniej. Produkcja HBM jest wysoce oligopolistyczna (SK Hynix zajmuje 50-60% udziału, Samsung i Micron dzielą resztę), a wąskie gardła w zaawansowanym pakowaniu (TSV + CoWoS) oraz długi czas dostawy sprzętu, który trwa nawet kilka lat, powodują, że nawet jeśli producenci włożą wszystkie siły, w latach 2026-2027 podaż nadal będzie poważnie niezrównoważona. Wynikiem tego jest to, że ceny rosną przez kilka kolejnych kwartałów „ponownie się podwajając”, a nawet nie zbliżamy się do szczytu. Na poziomie finansowym, trzej główni producenci pamięci wkraczają w historyczne okno zysków: - SK Hynix: HBM jest już wyprzedany do 2026 roku, priorytetowo traktując HBM o wysokiej marży, a zwykły DRAM również jest niedoborowy z powodu popytu ze strony serwerów AI, a wzrosty są nawet większe niż w przypadku HBM, przychody/zyski/marże w 2026 roku mogą znacznie przekroczyć oczekiwania. - Samsung: Udział HBM jest niższy, ale całkowity wolumen DRAM/NAND jest ogromny, a równoczesny wzrost cen tradycyjnego DRAM przynosi „nieoczekiwane zyski”, a przepływy pieniężne są najbardziej stabilne. - Micron: Postęp w HBM jest wolniejszy, ale niska baza + wsparcie polityki amerykańskiej, największa elastyczność, a niedobór zwykłego DRAM również przynosi korzyści. Cały przemysł ROIC wzrasta, wydatki kapitałowe są wysokie, ale pokryte przez bardzo wysokie marże, w niektórych kwartałach marże mogą wrócić do 50%+ lub nawet wyższe, całkowicie łamiąc tradycyjne zakotwiczenie rynku na poziomie „marży 20-30% dla akcji cyklicznych”. Po 2027 roku może szybko nastąpić odwrócenie do nadwyżki, podobnie jak w przypadku załamania pamięci w końcu 2017-2018, gdzie ceny spadły o połowę, marże zysku załamały się, a nawet wystąpiły straty. Jednak obecnie nie widać tego sygnału, popyt na moc obliczeniową jest nieskończony, wszyscy starają się osiągnąć Agi, a teraz jeszcze nie weszliśmy w czas, gdy każdy ma AI, tak jak w przypadku, gdy Apple pojawiło się, zanim każdy miał telefon komórkowy. To jest supercykl pamięci „40 lat raz na 40 lat”, wywołany przez AI, w którym 2026 rok nadal będzie szaleńczym okresem wzrostu cen i zysków, SK Hynix ma największą elastyczność, Micron największe niespodzianki, a Samsung jest najbardziej stabilny, ale wysokie marże są z góry skazane na niestrawność, a gdy wydatki na AI CapEx zaczną spowalniać lub technologia stanie się tańsza, odwrócenie cyklu nastąpi szybciej i bardziej gwałtownie, niż rynek się spodziewa. W tym nowym cyklu wzrostu, przypomnijmy sobie, jak obecni dwaj oligopole rozwijali się w poprzednim cyklu: W latach 80. XX wieku, wzrost Samsunga w dziedzinie DRAM jest uważany za najbardziej klasyczną historię „odwrócenia losu” w historii półprzewodników. Wówczas globalny rynek DRAM był praktycznie zmonopolizowany przez USA i Japonię: w USA byli pionierzy tacy jak Intel, Micron, a w Japonii giganci tacy jak NEC, Toshiba, Hitachi, Fujitsu, aż do połowy lat 80. XX wieku, Japonia zajmowała blisko 80% globalnego rynku DRAM, wojna cenowa i przewaga technologiczna prawie wypchnęły amerykańskich producentów z głównego biznesu pamięci. Samsung był wówczas jedynie koreańskim konglomeratem (chaebol) sprzedającym sprzęt AGD, telewizory i lodówki, a jego działalność w dziedzinie półprzewodników dopiero się zaczynała. W 1983 roku Lee Byung-chul (założyciel Samsunga) podjął decyzję o wejściu w branżę półprzewodników, inwestując ogromne sumy w budowę fabryki, a pierwszym produktem był 64K DRAM — wówczas już mainstreamowa pojemność, ale technologia Samsunga opierała się głównie na zakupie licencji, inżynierii odwrotnej i zatrudnianiu ludzi (w tym wiedzy zdobytej od amerykańskiego Microna i japońskich firm). W latach 1983-1986, po masowej produkcji 64K i późniejszego 256K DRAM, rynek znajdował się w dołku (ceny spadły z kilku dolarów do kilkudziesięciu centów za sztukę), a koszty produkcji były wysokie (koszt 64K DRAM Samsunga wynosił w pewnym momencie 1,3 dolara/sztuka), co prowadziło do kilkuletnich ogromnych strat. Do końca 1986 roku, łączna strata Samsunga w dziedzinie półprzewodników wyniosła 300 milionów dolarów, a kapitał własny prawie się wyczerpał, zbliżając się do bankructwa. ...